د. أنور أبو العلا

لا شك أن الفارق مهول إلى درجة قد لا يستوعبها بسهولة عقل القارئ غير المتخصص بين تقدير قيمة أرامكو السوقية بحد أعلى لا يتجاوز اثنين ونصف تريليون دولار، وبين تقدير قيمة أرامكو السوقية كحد أدنى لا يقل عن تسعة وعشرين ونصف تريليون دولار.

هذا الفارق الكبير (الذي يتجاوز العشرة أضعاف) بين التقديرين يعود إلى عاملين اثنين فقط. العامل الأول هو معدل الخصم، والعامل الثاني هو السعر الصافي للبترول. تفصيلهما كالتالي:

أولا معدل الخصم: يلعب معدل الخصم الدور المحوري في تقدير القيمة الحالية للتدفقات النقدية لمبيعات البترول على مدى عمر البترول. لقد استخدمت معظم الجهات (كمثال: Wood Mackenzie) في تقييم قيمة أرامكو معدل خصم 10%. بينما استخدمت أنا معدل خصم 2.5%. هذا العامل وحده يؤدي إلى تغيير القيمة السوقية بمعدل 1 إلى 4 (أي مضاعفة القيمة أربعة أضعاف). فعلى سبيل المثال ستقفز قيمة أرامكو من 2.5 تريليون دولار إلى 10 (عشرة) تريليونات دولار بمجرد استخدام معدل خصم 2.5% بدلا من استخدام معدل خصم 10% لحساب القيمة الحالية.

السؤال هو لماذا استخدمت الجهات المتخصصة معدل خصم عال 10% في تقدير قيمة أرامكو بينما استخدمت أنا معدل خصم 2.5 % فقط؟

الجواب: لقد استخدمت الجهات الأخرى معدل خصم عال لافتراضها وجود مخاطر كبيرة قد يتعرض لها الاستثمار في بترول أرامكو من وجهة نظر المستثمرين. بينما استخدمت أنا معدل خصم منخفض لانتفاء المخاطرة من وجهة نظر المالك للبترول لأن المالك (أرامكو نيابة عن الحكومة) أكثر من يعرف حجم الاحتياطيات وقابليتها للزيادة وتقدير متوسط تكاليف الاستخراج وبأنها ستبقى المالكة للبترول مدى عمره فلن تتعرض لمصادرته أو تأميمه أو تغيير معدل الضرائب.

استخدام معدل خصم 10% يفترض ضمنيا ان أقصى العمر الزمني للبترول 25 سنة (هذه الخاصية غالبا لا يعرفها الذين كتبوا لدينا عن تقدير قيمة أرامكو). ومعنى هذا أن حوالي 60% من الاحتياطي سيبقى تحت الأرض لا يدخل ضمن تقدير القيمة السوقية لأرامكو. بينما استخدام معدل خصم 2.5% يفترض تطبيق النظرية الاقتصادية للموارد الناضبة التي تنص أن من خصائص المورد الناضب الأساسي أنه لا ينضب لأن سعره ينمو مع الزمن كلما اقترب من النضوب فيقل معدل استهلاكه ولذا يستمر لا نهائي حيث سيتحول تدريجيا – مع ارتفاع السعر – ما يسمى (contingent) إلى الاحتياطي القابل للاستخراج.

لضيق مساحة الزاوية سنؤجل الكلام عن السعر الصافي إلى زاوية الأسبوع القادم إن شاء الله.

صحيفة الرياض